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2019-07-13 22:46:40

核心资产等于抽烟喝酒、吃醋、蘸酱油?近两月风头生变,对比全球77股,A股核心资产抱团面临挑战

时谦 券商中国

已经过去的一周,也是雷声滚滚的一周。

先是连续有上市公司实控人被抓,周末还不忘加上康得新造假退市这块大料。这样只会导致一种结果,资金会进一步向优质资产、向国企倾斜。那么,我们的优质资产又是什么呢?

除了大雷之外,上周刷屏的还有贵州茅台破千,中烟香港暴涨和海底捞创历史新高。一时间,有人创作段子:中国的核心资产就是抽烟、唱酒、吃火锅。其实,这也许只是活跃气氛罢了,市场上的多头气氛实在是太弱,涨来涨去就是那几只大股票,其他大多数中小盘股并没有什么赚钱效应。

不过,也不能说中国的核心资产就是抽烟、唱酒、吃火锅。如果统计一下数据就会发现,在贸易争端恶化的近两个月中,A股涨幅最大的个股并不是贵州茅台,而是海螺水泥。涨幅排在贵州茅台前面的还有伊利股份、中国平安、招商银行和中国神华。不过,这段时间下跌的个股约有三分之二,也就是说的确是这些大股票支撑着股市。

从全球范围内来看,这一特征也特别明显。法国兴业银行(SociétéGénérale)定量研究主管安德鲁?拉索恩(Andrew Lapthorne)在最近的一份研究报告中指出,在摩根士丹利资本国际全球指数的近1700名成分股中,77家超市集团(市值超过1000亿美元)的股票正在向前发展,支撑着全球股市。而那些低于10亿美元市值的小股票不少还在杀跌。

不过,这种“抱团”的状态并非没有裂缝。上周已经筹码松动的迹象出现。而以贵州茅台等白酒为核心的消费板块持续处于超配状态。招商证券的统计,这种状态至少持续有10个季度时间;此外,部分白马股估值已经过高,未来一定出现业绩证伪的现象,会出现踩踏风险;从北上资金的数据来看,不少核心资产的筹码都被外资锁定,而近期美联储降息预期减弱,外围市场出现“预期差”,这是否会导致股市调整,进而引发外资流出的现象,也是市场正在审视的地方。

“茅台”不止,股市难牛

(这个小标题,可能引起持有茅台股人的重度不适,建议跳过。)

取这么一个小标题,可能要得罪人。但事实就是如此,而且不止一次出现,背后亦有着深刻的逻辑和博弈。

最近一次是从2016年开始的,那时的市场经历熔断之后开始反弹。慢慢地,市场演绎出了两根主线:一是供给侧改革带动的传统产业,二是以贵州茅台的50板块(包括不在50成分之列的消费类白马股)。但传统产业的持续性显然是比不过上证50等大白马,在经过近一年的反弹之后,这类股票基本上都开始了调整。但大白马仅仅经过小调整又迎来了资金追捧。然而,就在这么一段时间里,无论是主板还是创业板,都没有太大的作为。

其中,创业板的表现更为惨淡一些。

这种情况其实也在2010-2012年的行情中出现过。当时,贵州茅台从2010年中上涨到2012年7月,涨幅超过两倍。在此期间,有持续性的行情亦只有稀土。创业板在上市之后一路下行,到2012年底的时候,该指数仅仅只有585点。而在以贵州茅台为首的白酒陨落之后,以创业板为首的中小盘股才迎来一波真正的超级大牛市。

这背后其实是产业和博弈的逻辑。从2012年下半年开始,微信还始真正流行,移动互联慢慢开始有了热度,进而是TMT的爆发。移动互联产业的蓬勃发展带动了资本市场中小盘股的繁荣,而在此期间,贵州茅台等消费股则走势相对比较“低调”。

来到2016年之后,移动互联开始退潮,而此时市场兴起了一种打新的盈利模式,以50成分为首的个股被大规模打新资金超配,使得贵州茅台、中国平安等大型蓝筹股再度受到追捧。这一模式延续到2018年中,因资管新规的出现,打新资金存在赎回压力,白马股再现回调行情。直到今年1月份,赎回完成之后,50指数才再度抬头。但此时,中小盘股票虽然存在轮翻脉冲的行情,但缺乏产业背景的支撑,故出现了“市场盈利模式单一,缺少持续性”等不利特征,再加上不断有上市公司爆雷,白马股成了博弈之后的一个最优选择。

随着科创板打新的兴起,白马股再度成为主流资金超配对象。

全世界都这样

上述A股的结构化特征亦可能跟经济形势有关。在没有新兴产业支撑的情况下,全球经济前景并不明朗,亦可以说处于相对较差的地步。目前中小盘上市公司缺乏增长的动能,而大型股票的抗风险能力相对较强。从全世界的股票结构来看,亦表现出类似的特征。

法国兴业银行(SociétéGénérale)定量研究主管安德鲁?拉索恩(Andrew Lapthorne)在最近的一份研究报告中指出,在摩根士丹利资本国际全球指数(MSCI)的近1700名成分股中,超市集团(市值超过1000亿美元)正在向前发展,而那些在低于50亿美元的市值范围仍在努力弥补去年的损失。

这个1000亿投资组合中的数字更为显著,仅77家公司,占全球市值的27%。市场价值不到10亿美元的公司超过11000家,该集团的中位数公司今年到目前为止,其价值已下跌近10%。

来自wind的数据亦显示,今年以来,MSCI全球指数上涨16.2%,而涨幅排在他前面有很多是“大家伙”。

近期以来,全球经济出现了放缓的迹象。美国期限国债处于持续倒挂状态,而欧洲发达国家的国债亦出现了全面转负的状态。这种情况与2008年有些类似。或许表明,债券投资者正在为未来更艰难的时期做准备。在这种情况下,只有少数几家拥有全球规模和影响力的巨型公司能够提供支持,也只有他们能在日益加剧的贸易紧张局势和需求疲软的情况下,还能保持销售和利润增长。

“抱团裂缝”可能也将出现

那么,抱团是不是就可以一直抱下去,永远都不会打破这种格局。如果从历史来看,显然也不是这样。即使成熟如美国的资本市场,也曾出现一浪又一浪的泡沫,比如1990年代的网络股泡沫,更早之前的“漂亮50”泡沫。也许这类“抱团股”不会出现很大幅度的调整,但总会有一段低潮期。那么,目前处于什么状态呢?

上周有两个交易日,恒顺醋业、白云机场、中国国旅、绝味食品等部分消费股和白马股出现高位调整,其中白云机场两天大跌逾10%,恒顺醋业、中国国旅两日大跌逾8%,而白酒龙头五粮液和贵州茅台两日跌幅约4%,显示有部分资金开始出逃。

从估值角度来看,中泰证券的数据显示,对于 2019 年基金一季报公布的前十大重仓股,截至6月28日,报告期内这些股票估值均有明显上升,其中,五粮液(000858.SZ)、伊利股份(600887.SH)、招商银行(600036.SH)、长春高新(000661.SZ)的 PE(TTM) 估值均处于三年以来 80%以上分位数的水平。同时,从PB 角度看,前十大重仓股中,贵州茅台(600519.SH)、 五粮液(000858.SZ)、招商银行(600036.SH)、长春高新(000661.SZ)PB值依然处于三年来的历史较高水平。7月份以来,这些个股仍有持续上涨表现,估值水平应该更高。

高估值意味着这些个股可能持续处于超配状态。来自招商证券的统计数据则显示,持续加仓并持有一个板块接近至超过 30%,视为“抱团”。2006 年至今的 13 个年头中,类似的情况发生过四次,分别是:

2007Q1-2010Q1抱团金融,持续 13 个季度;

2009Q3-2012Q3第一次消费抱团,持续13个季度;

2013Q1-2016Q1 抱团信息科技,持续 13 个季度;

2016Q1至当前,第二次消费抱团 已经持续了 13 个季度。但如果从 2017Q1算正式开始抱团,目前只持续了10个季度。

从北上资金的数据来看,不少核心资产的筹码都被外资锁定,而外资受外围波动影响比较大。周五公布的美国就业数据远超预期,导致美联储降息预期降低,美股也因此出现调整。若按西方经济学 “老祖宗”之一的亨利·桑顿(Henry Santon)的理论,当市场处于充分就业状态时,就不应该再多发货币。也就是说,美国可能并不需要利用降息来刺激经济。当然,也有研究机构表示,即使就业充分,美国也应该降息。但无论如何,这个“预期差”已经出现,接下来就要看市场表现了。如果外围市场出现调整,A股核心资产抱团裂缝就可能出现。

从结构逻辑来看,如果海通证券的预期没错的话,成长性企业的机会应该在酝酿当中。海通证券预计,A 股净利润同比19Q3 见底,ROE于19Q4 见底:一是从周期因素看,库存周期和盈利周期三年一轮回,政策出台传导到实体经济存在5-9 个月时滞;二是从结构因素看,新时代产业结构升级,这时经济平、盈利上。而中泰证券的研报显示,擅长成长风格的基金超配成长意愿可能在增强。

值得注意的是,科创板的开启有可能会成为扭转上述格局的契机。科创板上市之后,一是可以带动科技股的估值,二是科创企业融到资金之后,可能对相关产业的发展构成积极正面的反馈。

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